來源：食品飲料光頭陽線

　　投資要點(diǎn)

　　【白酒】12月9日中共中央政治局召開會(huì)議，為明年的經(jīng)濟(jì)工作指明方向：穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)，實(shí)施更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策。從基本面上來看，雖然政策端目前積極推出利好政策，穩(wěn)增長舉措積極，助力經(jīng)濟(jì)修復(fù)的信號(hào)明顯，但需求的恢復(fù)不能一蹴而就，宏觀各項(xiàng)政策落地帶來的效果需要時(shí)間去陸續(xù)顯現(xiàn)，短期內(nèi)白酒板塊的量價(jià)壓力仍在。建議關(guān)注茅臺(tái)、五糧液、老窖、古井、汾酒、舍得酒業(yè)、水井坊。

　　【啤酒】重點(diǎn)推薦高端化核心標(biāo)的青島啤酒、提效改革疊加大單品邏輯的燕京啤酒。

　　【軟飲料】建議關(guān)注：1）功能飲料賽道龍頭且逐步探索出第二增長曲線的東鵬飲料；2）基本面具備積極預(yù)期的香飄飄?！绢A(yù)調(diào)酒】重點(diǎn)推薦預(yù)調(diào)酒行業(yè)龍頭百潤股份，歷史行情通常為大單品所驅(qū)動(dòng)的PE擴(kuò)張，11月19號(hào)，公司威士忌正式上市，當(dāng)前公司25年P(guān)E為33倍上下，我們認(rèn)為具備較大賠率。

　　【乳制品】重點(diǎn)推薦利潤導(dǎo)向明顯的全國乳企巨頭伊利股份，關(guān)注其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來的毛利率改善情況以及費(fèi)用率投放情況。建議關(guān)注新乳業(yè)。

　　【休閑零食】目前企業(yè)開始逐漸進(jìn)入新一期原材料采購階段，新采購季原料成本值得關(guān)注。建議關(guān)注西麥?zhǔn)称?、勁仔食品、洽洽食品?/p>

　　【調(diào)味品&餐飲】調(diào)味品重點(diǎn)推薦安琪酵母：國內(nèi)量的韌性強(qiáng)、海外增長勢(shì)能高，新榨季成本紅利釋放有望提振公司業(yè)績?cè)鲩L彈性。中炬高新：旺季、渠道備貨前置疊加低基數(shù)催化下，短期業(yè)績確定性較強(qiáng)，改革紅利逐步兌現(xiàn)等有助于盈利延續(xù)高彈性。推薦天味食品、寶立食品、千味央廚。

　　【烘焙供應(yīng)鏈】烘焙供應(yīng)鏈重點(diǎn)推薦海融科技：未來出海邏輯最為通順，已有海外產(chǎn)能&渠道且有擴(kuò)產(chǎn)預(yù)期，24 年有望持續(xù)放量；且在員工持股計(jì)劃中，增速目標(biāo)逐年提升體現(xiàn)公司未來發(fā)展信心。推薦：立高食品，建議關(guān)注：南僑食品。

　　【保健品&代糖】長期來看“銀發(fā)一族”和“年輕一代”作為驅(qū)動(dòng)行業(yè)增長的核心群體，在健康意識(shí)提升、老齡化背景下，行業(yè)發(fā)展動(dòng)能充足、空間廣闊。 建議關(guān)注：湯臣倍健、百合股份、萊茵生物（維權(quán)）（甜菊糖、羅漢果糖）、華康股份（木糖醇、山梨糖醇、麥芽糖醇、赤蘚糖醇）、百龍創(chuàng)園（阿洛酮糖、膳食纖維、益生元）。

　　【餐飲】重點(diǎn)推薦餐飲、食品以及賓館業(yè)務(wù)三輪驅(qū)動(dòng)，協(xié)同發(fā)展的同慶樓；極致化供應(yīng)鏈，快餐龍頭的百勝中國；業(yè)務(wù)立品牌，食品業(yè)務(wù)帶來新增長的廣州酒家；深耕下沉餐飲市場(chǎng)的呷哺呷哺。建議關(guān)注：海底撈、九毛九、全聚德、茶百道。

　　【黃金珠寶】推薦產(chǎn)品及渠道雙增長的潮宏基；結(jié)構(gòu)調(diào)整基本完成，高股息的周大生；擁有強(qiáng)渠道和強(qiáng)品牌力，股改煥發(fā)新增長的老鳳祥。

　　【寵物】推薦海內(nèi)外雙循環(huán)的中寵股份，自有品牌三大要素齊具的乖寶寵物，境外業(yè)務(wù)同環(huán)比改善、境內(nèi)業(yè)務(wù)持續(xù)布局的佩蒂股份，出口業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)彈性的依依股份，建議關(guān)注：流動(dòng)性改善帶來估值回升的路斯股份，食品和用品雙輪驅(qū)動(dòng)的源飛寵物。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響消費(fèi)水平、食品安全風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)銷商資金鏈問題拋售產(chǎn)品損害品牌、 原材料成本大幅波動(dòng)

　　目錄

　　1．食品飲料周度觀點(diǎn)

　　1 白酒

　　12月9日中共中央政治局召開會(huì)議，為明年的經(jīng)濟(jì)工作指明方向：穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)，實(shí)施更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策。對(duì)比以往，這次政治局會(huì)議的表述略有不同，例如積極的財(cái)政政策提法延續(xù)，但在程度上加了“更加”一詞；一改2011年來持續(xù)14年的“穩(wěn)健的貨幣政策”基調(diào)，此次會(huì)議對(duì)于貨幣政策的提法是“適度寬松”。

　　從基本面上來看，雖然政策端目前積極推出利好政策，穩(wěn)增長舉措積極，助力經(jīng)濟(jì)修復(fù)的信號(hào)明顯，但需求的恢復(fù)不能一蹴而就，宏觀各項(xiàng)政策落地帶來的效果需要時(shí)間去陸續(xù)顯現(xiàn)，短期內(nèi)白酒板塊的量價(jià)壓力仍在。從中秋、國慶動(dòng)銷情況看，預(yù)計(jì)中低價(jià)格帶同比基本持平，次高端和高端預(yù)計(jì)有所下滑。其中，300元以內(nèi)價(jià)位以大眾消費(fèi)為主、成長性相對(duì)較好，400元以上價(jià)位商務(wù)需求較為疲軟。

　　報(bào)表端，24Q3白酒板塊營收/利潤同比分別增長1%/2%。白酒板塊整體增長降速，渠道壓力釋放，個(gè)股之間進(jìn)一步分化。其中，高端酒營收/利潤同比分別增長9.6%/9%，龍一茅臺(tái)保持穩(wěn)健，五糧液和老窖同步微增；次高端營收/利潤同比分別增長-0.4%/-2%，其中酒鬼單季度營收下滑幅度加大，舍得Q2進(jìn)入調(diào)整期后持續(xù)釋放壓力，水井符合預(yù)期，汾酒依靠此前積累的勢(shì)能保持雙位數(shù)增長。區(qū)域龍頭中，蘇酒洋河表現(xiàn)不及預(yù)期，營收/利潤同比下滑45%/73%；今世緣省內(nèi)勢(shì)能仍在，但公司年初制定的全年目標(biāo)總營收為122億元左右，凈利潤37億元左右，按前三季度來算，若要完成全年目標(biāo)，Q4公司營收/利潤需同比分別+30%/23%，壓力較大。徽酒龍頭表現(xiàn)相對(duì)較好，徽酒整體三季度營收/利潤分別+2.3%/-4%。此外，金徽酒三季度營收/利潤分別+16%/109%，金徽酒2024年?duì)I業(yè)收入目標(biāo)30億元，凈利潤目標(biāo)4.00億元，根據(jù)前三季度情況，全年目標(biāo)達(dá)成需24Q4實(shí)現(xiàn)營收/凈利潤6.72/0.67億元，同比+27%/19%。

　　預(yù)計(jì)Q4及開門紅壓力仍在，25年報(bào)表端或以調(diào)整為主。但此前幾輪白酒周期的經(jīng)驗(yàn)證明，經(jīng)過需求-渠道-現(xiàn)金流-利潤表的漫長傳導(dǎo)后，白酒投資大年是利潤表筑底的一年。若酒企目標(biāo)理性設(shè)定，上游“放水”的酒企控量，渠道庫存通過旺季持續(xù)去化，行業(yè)累積的包袱卸掉，行業(yè)將進(jìn)入更加健康的新階段。25H2白酒企業(yè)將大面積進(jìn)入低基數(shù)，現(xiàn)階段酒企25年目標(biāo)設(shè)定對(duì)本輪白酒周期走勢(shì)非常重要。從量價(jià)角度來看，酒企目前積極維護(hù)核心產(chǎn)品價(jià)格，非核心產(chǎn)品若以價(jià)換量，則白酒整體價(jià)格帶仍有層層踩踏的風(fēng)險(xiǎn)。

　　考慮到板塊倉位回落幅度及時(shí)長相對(duì)充分，白酒作為順周期板塊，預(yù)期帶動(dòng)估值修復(fù)往往先于基本面。從估值端來看，目前白酒板塊雖較Q2極低位置有所修復(fù)，但從歷史估值來看仍處于較低水平，安全邊際足夠。建議關(guān)注較早進(jìn)入調(diào)整狀態(tài)的復(fù)蘇彈性標(biāo)的老窖、古井、汾酒、舍得酒業(yè)；以及具備降維打擊、持續(xù)提升市占率的五糧液、茅臺(tái)。

　　2 啤酒

　　本周，青島啤酒/華潤啤酒/燕京啤酒/重慶啤酒/珠江啤酒/樂惠國際漲跌幅分別為6.99%/0.38%/9.07%/4.57%/7.28%/14.42%

　　銷量方面，我們預(yù)計(jì)24年全年啤酒銷量將保持穩(wěn)定，而啤酒板塊各公司由于基地市場(chǎng)的不同，銷量方面預(yù)計(jì)將有所差異。

　　高端化方面，由于23年高端餐飲前期恢復(fù)進(jìn)度略低于預(yù)期，一定程度上壓制了高端檔次啤酒的銷售，但在各廠商高端化戰(zhàn)略下，噸酒價(jià)格增速持續(xù)，23年華潤啤酒、青島啤酒均保持了噸酒價(jià)格增速的中單位數(shù)增長，考慮到啤酒價(jià)格絕對(duì)值較低，我們預(yù)計(jì)高端化趨勢(shì)將得以延續(xù)。

　　展望2025年，我們認(rèn)為啤酒市場(chǎng)總量增長預(yù)計(jì)較為有限，收入端增長主要來自結(jié)構(gòu)升級(jí)，當(dāng)前啤酒高端化升級(jí)方興未艾，而高端啤酒更高毛利的屬性，預(yù)計(jì)也將持續(xù)抬升各廠商的盈利水平。同時(shí)，在我國終止對(duì)原產(chǎn)于澳大利亞的進(jìn)口大麥征收反傾銷稅和反補(bǔ)貼稅的背景下，大麥價(jià)格的下行預(yù)計(jì)將給啤酒企業(yè)貢獻(xiàn)高端化以外的盈利彈性。

　　重點(diǎn)推薦高端化核心標(biāo)的青島啤酒、提效改革疊加大單品邏輯的燕京啤酒。

　　3 軟飲料

　　本周，東鵬飲料/李子園/香飄飄/承德露露/養(yǎng)元飲品/農(nóng)夫山泉/歡樂家這幾大主要軟飲料上市企業(yè)的漲跌幅分別為13.7%/28.32%/3.33%/8.95%/6.17%/1.55%/3.89%，對(duì)比食品飲料板塊的超額收益分別為11.69%/26.31%/1.32%/6.94%/4.16%/-0.46%/1.87%。

　　我們維持此前觀點(diǎn)，認(rèn)為飲料板塊中的個(gè)別公司有一定的超額收益機(jī)會(huì)，主要來自單個(gè)企業(yè)展現(xiàn)的復(fù)蘇形態(tài)。

　　總體來看，我們認(rèn)為飲料板塊復(fù)蘇態(tài)勢(shì)顯著，但投資機(jī)會(huì)更多為個(gè)股α而非板塊β，對(duì)于在該板塊尋找投資機(jī)會(huì)而言，我們認(rèn)為應(yīng)精選具備兩大要素的企業(yè)：

　　1）所處賽道潛力高：在負(fù)貝塔環(huán)境中尋找阿爾法機(jī)會(huì)，往往收益也將被一定程度上抵消，因此我們應(yīng)首選具備增長潛力的細(xì)分賽道，如無糖茶、能量飲料、植物蛋白飲料等；

　　2）企業(yè)自身管理能力優(yōu)秀：若企業(yè)自身管理能力較強(qiáng)，加之行業(yè)向好發(fā)展，往往能夠取得較強(qiáng)的市場(chǎng)地位，基本面將同時(shí)享受行業(yè)擴(kuò)容和格局改善的雙重提振，而EPS的高增往往伴隨著市場(chǎng)信心的增強(qiáng)，PE擴(kuò)張將有望收獲戴維斯雙擊的收益。

　　建議關(guān)注：1）功能飲料賽道龍頭且逐步探索出第二增長曲線的東鵬飲料；2）基本面具備積極預(yù)期的香飄飄。

　　4 預(yù)調(diào)酒

　　市場(chǎng)普遍對(duì)預(yù)調(diào)酒行業(yè)銷量能否實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長有一定的分歧，我們認(rèn)為未來預(yù)調(diào)酒行業(yè)的規(guī)模將穩(wěn)定擴(kuò)張。

　　a）從大方向出發(fā)，低度酒板塊為全球銷量占比最大的酒飲市場(chǎng)，我們認(rèn)為伴隨消費(fèi)場(chǎng)景的持續(xù)豐富和消費(fèi)習(xí)慣在代際變遷下的多樣化，板塊或存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，而預(yù)調(diào)酒作為我國最具創(chuàng)新潛力的一大低度酒品類，預(yù)計(jì)將受益于該類消費(fèi)趨勢(shì)。?

　　b）從行業(yè)出發(fā)，我們認(rèn)為當(dāng)前大眾對(duì)預(yù)調(diào)酒的認(rèn)知逐步提升，匹配的消費(fèi)場(chǎng)景也逐漸開辟，如露營、飛盤、桌游等，行業(yè)已步入健康發(fā)展道路，預(yù)計(jì)行業(yè)規(guī)模將伴隨新消費(fèi)群體的崛起、新場(chǎng)景的開辟及消費(fèi)習(xí)慣的高線城市化而有序擴(kuò)容。

　　我們認(rèn)為，當(dāng)前我國預(yù)調(diào)酒行業(yè)未來發(fā)展預(yù)計(jì)有三大路徑：1）城鎮(zhèn)化率提升帶動(dòng)消費(fèi)習(xí)慣高線化，預(yù)調(diào)酒觸達(dá)面積增大，行業(yè)滲透率被動(dòng)提升；2） “她經(jīng)濟(jì)”進(jìn)一步發(fā)展，同時(shí)Z世代崛起承接酒類主要消費(fèi)群體，新消費(fèi)場(chǎng)景和分眾化的消費(fèi)需求成為主流趨勢(shì)，驅(qū)動(dòng)具備個(gè)性化基因的預(yù)調(diào)酒行業(yè)擴(kuò)容；3）行業(yè)供給側(cè)推力增強(qiáng)，市場(chǎng)教育力度提升，即參與者增多，包括但不限于傳統(tǒng)啤酒、飲料企業(yè)；切割不同細(xì)分市場(chǎng)的大單品頻頻涌現(xiàn)，連線成面帶動(dòng)消費(fèi)者認(rèn)知深化。

　　我們認(rèn)為我國預(yù)調(diào)酒行業(yè)仍處于發(fā)展初期，消費(fèi)人群和場(chǎng)景仍在培育中，短期內(nèi)行業(yè)規(guī)模主升浪仍需要素積累，包括但不限于城鎮(zhèn)化率提升、啤酒高端化增速放緩等，但長期來看，隨著Z世代崛起、消費(fèi)場(chǎng)景的多元化，行業(yè)具備較大增長空間。

　　百潤股份作為預(yù)調(diào)酒行業(yè)龍頭企業(yè)，公司歷史行情通常為大單品所驅(qū)動(dòng)的PE擴(kuò)張，行情較快，操作上更適合左側(cè)布局，11月19號(hào)，公司威士忌正式上市，當(dāng)前公司25年P(guān)E為33倍上下，我們認(rèn)為具備較大賠率，重點(diǎn)推薦。

　　5 乳制品

　　12月06日，主產(chǎn)區(qū)生鮮乳平均價(jià)3.12元/公斤，環(huán)比前周持平；本周，伊利股份/蒙牛乳業(yè)/光明乳業(yè)/天潤乳業(yè)/新乳業(yè)漲跌幅分別為0.03%/7.13%/6.88%/7.99%/12.23%，對(duì)比食品飲料板塊的超額收益分別為-1.98%/5.11%/4.87%/5.98%/10.22%。我們預(yù)計(jì)24年原奶價(jià)格仍處于下行區(qū)間，企業(yè)端的降本控費(fèi)、龍頭乳企追求凈利率目標(biāo)、區(qū)域乳企新品新渠道的拓展拉動(dòng)營收增長仍將是整個(gè)競(jìng)爭(zhēng)格局的主旋律，雙寡頭伊利蒙牛的競(jìng)爭(zhēng)趨于常態(tài)化，并且全國性乳企也在布局低溫品類，蠶食區(qū)域乳企的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，全國性乳企的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)更加明確。我們認(rèn)為產(chǎn)能去化仍需時(shí)間，奶價(jià)短期還將在低位，供需平衡的拐點(diǎn)預(yù)計(jì)將在25年下半年到來。

　　重點(diǎn)推薦：利潤導(dǎo)向明顯的全國乳企巨頭伊利股份，關(guān)注其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來的毛利率改善情況以及費(fèi)用率投放情況。建議關(guān)注低溫奶乳企新乳業(yè)。

　　6 休閑食品

　　我國休閑零食行業(yè)受渠道革新紅利影響較大，目前渠道紅利較明顯的主要在于線上抖音渠道、以及線下量販零食渠道。其中，零食量販店對(duì)于消費(fèi)者的吸引力，在于其店內(nèi)豐富的低價(jià)零食。低價(jià)的實(shí)現(xiàn)，部分是通過與源頭工廠直接建立聯(lián)系，減去了傳統(tǒng)經(jīng)銷商環(huán)節(jié)，從而減少了商品溢價(jià)；甚至對(duì)于部分品牌零食，量販店還會(huì)自行補(bǔ)貼。受低毛利的影響，量販渠道需要不斷擴(kuò)張以維持規(guī)模優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)成本的極致壓縮。在渠道加速競(jìng)爭(zhēng)中，龍頭加速跑馬圈地，低線級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)了門店加密情況。根據(jù)零售圈轉(zhuǎn)引的《2023中國零食量販行業(yè)藍(lán)皮書》，2017-2022 年是零食量販模式彎道超車階段，期間以114.6%的復(fù)合增長率迅速發(fā)展。2022-2027 年，零食量販模式依然有望繼續(xù)保持高速增長，但復(fù)合增長率預(yù)計(jì)降到27.3%。

　　由于量販零食渠道重度紅利期已過，渠道整體增速出現(xiàn)放緩，市場(chǎng)對(duì)板塊渠道紅利可持續(xù)性有一定擔(dān)憂。我們認(rèn)為，長期來看，量販零食市場(chǎng)距離飽和期還有較遠(yuǎn)距離，從萬辰集團(tuán)的表現(xiàn)來看，受收入規(guī)模增長和門店密度的提升，量販零食業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)日益顯現(xiàn)，同時(shí)倉儲(chǔ)利用率和周轉(zhuǎn)效率、拓展和運(yùn)營人效持續(xù)提升，物流費(fèi)率不斷優(yōu)化，推動(dòng)量販零食業(yè)務(wù)的費(fèi)效比有效提升，帶動(dòng)量販凈利率仍在持續(xù)提升。今年前三季度，萬辰量販零食業(yè)務(wù)累計(jì)營收 202.28億元，凈利潤3.92億元，剔除計(jì)提的股份支付費(fèi)用后凈利潤 5.41億元；單三季度實(shí)現(xiàn)累計(jì)營收 95.54億元，凈利潤 2.01億元，剔除計(jì)提的股份支付費(fèi)用后凈利潤2.61億元。隨著龍頭企業(yè)大量收并購，現(xiàn)階段門店數(shù)量已不再是龍頭企業(yè)的最高目標(biāo)，隨著行業(yè)格局逐漸清晰，量販龍頭在發(fā)展速度上更追求高質(zhì)量、可持續(xù)地發(fā)展，行業(yè)從野蠻快速增長逐漸進(jìn)入健康發(fā)展新階段。

　　目前企業(yè)開始逐漸進(jìn)入新一期原材料采購階段，新采購季原料成本值得關(guān)注。建議關(guān)注西麥?zhǔn)称?、勁仔食品、洽洽食品?/p>

　　7 調(diào)味品&餐飲產(chǎn)業(yè)鏈

　　本周（12.9-12.13）調(diào)味發(fā)酵品/預(yù)加工食品板塊行情走強(qiáng)，周漲幅分別達(dá)3.1%/14.02%；尤其是預(yù)加工食品板塊表現(xiàn)較好，主要受益于流動(dòng)性、需求旺季、市場(chǎng)風(fēng)格等。主要標(biāo)的表現(xiàn)方面，海天味業(yè)、安琪酵母、涪陵榨菜、天味食品、中炬高新、寶立食品、安井食品、千味央廚本周對(duì)應(yīng)漲幅分別為1.42%/5.75%/4.53%/5.58%/5.26%/7.88%/9.09%/8.05%。

　　調(diào)味品板塊建議把握需求景氣度回升、成本費(fèi)率優(yōu)化的龍頭標(biāo)的。其中，中炬高新不僅受益于醬油β修復(fù)，而且少數(shù)股東損益在貢獻(xiàn)利潤增量，尤其明年在百億目標(biāo)引領(lǐng)下，公司并購擴(kuò)張的預(yù)期強(qiáng)，預(yù)計(jì)利潤彈性高。天味食品受益于復(fù)調(diào)高需求景氣度，同時(shí)主業(yè)增長邏輯順、看點(diǎn)多，包括培育戰(zhàn)略經(jīng)銷商轉(zhuǎn)型為專屬經(jīng)銷商，搶占增長資源，同時(shí)并購食萃、加點(diǎn)滋味。而酵母龍頭安琪國內(nèi)銷售持續(xù)提速、海外保持高增，預(yù)計(jì)明年主業(yè)高增長勢(shì)能延續(xù)，疊加成本費(fèi)用紅利釋放，利潤端有望共振。海天味業(yè)今年表現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)，且受益于調(diào)味品需求回暖、渠道庫存周期改善，預(yù)計(jì)明年基本面韌性高；此外，本周公司公告擬發(fā)行H股股票并申請(qǐng)?jiān)谙愀勐?lián)交所主板掛牌上市，而此次上市旨在進(jìn)一步推進(jìn)全球化戰(zhàn)略。

　　速凍食品板塊Q3基本面相對(duì)承壓，米面等細(xì)分賽道受弱需求下價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)影響，但預(yù)制菜肴景氣度相對(duì)較好。展望Q4傳統(tǒng)速凍旺季，鑒于9月中旬以后整體餐飲需求回暖，疊加25年春節(jié)提前備貨，看好多數(shù)公司Q3業(yè)績觸底反彈，Q4開始呈現(xiàn)較強(qiáng)基本面改善。

　　調(diào)味品重點(diǎn)推薦安琪酵母：國內(nèi)量的韌性強(qiáng)、海外增長勢(shì)能高，新榨季成本紅利釋放有望提振公司業(yè)績?cè)鲩L彈性。中炬高新：旺季、渠道備貨前置疊加低基數(shù)催化下，短期業(yè)績確定性較強(qiáng)，改革紅利逐步兌現(xiàn)等有助于盈利延續(xù)高彈性。天味食品：Q3業(yè)績高增，復(fù)調(diào)需求景氣度邊際改善，公司在BC端均有抓手下主業(yè)成長邏輯順。寶立食品：主業(yè)銷售改善，業(yè)績壓力緩解，基本面改善預(yù)期強(qiáng)。

　　餐飲供應(yīng)鏈重點(diǎn)推薦安井食品：作為速凍和餐供龍頭，當(dāng)前公司經(jīng)營韌性以及相對(duì)優(yōu)勢(shì)已得到充分顯現(xiàn)，且在政策利好餐飲產(chǎn)業(yè)鏈預(yù)期下，公司中長期布局價(jià)值凸顯；千味央廚：大B逐步恢復(fù)、小B未來引領(lǐng)成長，后續(xù)增長勢(shì)能恢復(fù)將帶動(dòng)估值回歸。

　　8 烘焙供應(yīng)鏈

　　本周（12.9-12.13）立高食品、海融科技、南僑食品、五芳齋、佳禾食品股價(jià)迎來反彈，期間漲幅分別為21.63%/8.33%/8.76%/2.99%/2.06%。盡管烘焙供應(yīng)鏈板塊Q3基本面相對(duì)承壓，但稀奶油賽道景氣度相對(duì)較好。行業(yè)方面，受益于下游現(xiàn)制烘焙茶飲需求恢復(fù)，23年-24H1烘焙原料展現(xiàn)業(yè)績?cè)鲩L彈性；而且24年H1板塊呈結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇，其中稀奶油有望受益于國內(nèi)原奶價(jià)格低點(diǎn)實(shí)現(xiàn)加速進(jìn)口替代，此外小B渠道復(fù)蘇以及出海邏輯也值得關(guān)注。

　　烘焙供應(yīng)鏈重點(diǎn)推薦立高食品：主業(yè)在稀奶油產(chǎn)線高增、餐茶飲渠道補(bǔ)能下有望穩(wěn)步快增，同時(shí)業(yè)績充分受益于采購優(yōu)化、成本改善以及精控費(fèi)用，預(yù)計(jì)全年展現(xiàn)增長彈性；海融科技：未來出海邏輯通順，已有海外產(chǎn)能&渠道且有擴(kuò)產(chǎn)預(yù)期，24年有望持續(xù)放量；且在員工持股計(jì)劃中，增速目標(biāo)逐年提升體現(xiàn)公司未來發(fā)展信心。建議關(guān)注：南僑食品。

　　9 保健品

　　本周，湯臣倍健/仙樂健康/H&H國際控股/科拓生物漲跌幅分別為4.24%/10.04%/-2.09%/-0.87%，對(duì)比食品飲料板塊的超額收益分別為2.22%/8.03%/-4.1%/-2.88%。我國保健品行業(yè)空間廣闊，短期來看，保健品行業(yè)受“百日行動(dòng)”打假負(fù)面新聞、跨境電商法帶來的監(jiān)管趨嚴(yán)等事件影響增速有一定回落，但長期來看“銀發(fā)一族”和“年輕一代”作為驅(qū)動(dòng)行業(yè)增長的核心群體，在健康意識(shí)提升、老齡化背景下，行業(yè)發(fā)展動(dòng)能充足、空間廣闊。

　　年輕一代正逐漸成為保健品消費(fèi)的主力軍，引領(lǐng)行業(yè)新趨勢(shì)。隨著人們生活質(zhì)量的提高以及亞健康人數(shù)的增長，健康需求從“銀發(fā)一族”逐漸向“年輕一代”發(fā)展。老齡化加劇以及Z世代人群健康意識(shí)的提升使得中國保健品滲透率出現(xiàn)獨(dú)特的“U型分布”。顏值養(yǎng)生、朋克養(yǎng)生、零食化養(yǎng)生已成為年輕人的養(yǎng)生風(fēng)尚。由于年輕人高鹽高糖、辛辣重口的飲食習(xí)慣以及久坐辦公，使得對(duì)益生菌、鈣類以及顏值經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)下的膠原蛋白肽飲等品類的需求保持增長。在近日舉辦的第七屆進(jìn)博會(huì)上，仙樂健康帶來的營養(yǎng)軟糖系列形態(tài)多樣，包括夾心、雙層、扭花等，讓營養(yǎng)和美味合二為一，滿足年輕群體需求。

　　建議關(guān)注：湯臣倍健、百合股份。

　　10 代糖

　　本周，百龍創(chuàng)園/華康股份/萊茵生物/晨光生物/三元生物/保齡寶漲跌幅分別為+2.19%/+1.46%/+0.48%/+1.75%/+4.06%/+4.54%，對(duì)比食品飲料板塊的超額收益分別為+0.18%/-0.55%/-1.53%/-0.26%/+2.05%/+2.52%，延續(xù)上周良好表現(xiàn)。其中，保齡寶本周擬通過向全資子公司保齡寶國際增資不超過8500萬美元，建設(shè)美國功能性糖（醇）項(xiàng)目，預(yù)計(jì)36個(gè)月內(nèi)建成投產(chǎn)，新增功能性糖（醇）產(chǎn)能30000噸/年。

　　整體來看，近年隨著全球“減糖”趨勢(shì)持續(xù)演繹、各國“糖稅”及減糖政策陸續(xù)強(qiáng)化，無糖/低糖消費(fèi)興起，同時(shí)人工甜味劑的安全性不斷被討論，天然代糖的占比快速提升，我們認(rèn)為未來天然甜味劑或?qū)⒂懈蟮奶娲臻g。植物提取甜味劑來源天然，市場(chǎng)廣闊，且作為高倍甜味劑相較蔗糖依然具備價(jià)格優(yōu)勢(shì)，有望維持快速擴(kuò)容；此外在合成生物學(xué)制備路線的加持下，產(chǎn)品力有望持續(xù)提升，進(jìn)一步打開市場(chǎng)空間。功能性糖醇風(fēng)味表現(xiàn)優(yōu)異，也是高低倍甜味劑復(fù)配中不可或缺的組成部分，且功能性糖醇在提供甜味外仍有食品添加劑、醫(yī)藥、日化等用途，需求端穩(wěn)步擴(kuò)容。此外，阿洛酮糖作為新一代甜味劑，具有無糖、低熱量、加工特性優(yōu)良、具備美拉德反應(yīng)等特點(diǎn)，與蔗糖甜感相近，國內(nèi)使用獲批在即，全球需求伴隨多數(shù)國家逐步獲批快速增長。

　　建議關(guān)注：植提甜味劑需求旺盛、業(yè)績有彈性且合成生物產(chǎn)能落地的萊茵生物（甜菊糖、羅漢果糖）、下半年重大產(chǎn)能落地且擬橫向收購豫鑫糖醇的華康股份（木糖醇、山梨糖醇、麥芽糖醇、赤蘚糖醇）、阿洛酮糖獲批在即龍頭受益的百龍創(chuàng)園（阿洛酮糖、膳食纖維、益生元）。

　　11 餐飲

　　本周SW酒店餐飲指數(shù)漲跌幅為+9.61%，對(duì)比食品飲料板塊（+2.01%），表現(xiàn)略有分化，其中百勝中國/九毛九/海倫司/特海國際/海底撈/洪九果品/同慶樓/廣州酒家/奈雪的茶/呷哺呷哺/全聚德/西安飲食期間漲跌幅分別為+1.89%/+9.43%/+11.37%/+13.44%/+6.12%/+0.00%/+10.43%/+8.81%/+6.12%/+0.00%/+3.12%/+27.28%。

　　火鍋品牌競(jìng)爭(zhēng)加劇，創(chuàng)新力打造企業(yè)護(hù)城河。在火鍋市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的背景下，海底撈憑借差異化的新品和新型營銷手段吸引消費(fèi)者，從而持續(xù)保持在該領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。例如近期公司推出五款秋季新品涵蓋了涮品、主食和飲品，以滿足消費(fèi)者對(duì)時(shí)令滋補(bǔ)的需求。其中涮品“呼倫貝爾草原肥牛卷”和“呼倫貝爾蟲草花肥牛卷”在試銷階段累計(jì)銷售達(dá)260萬份，掀起了“草原熱”浪潮。為強(qiáng)化品牌影響力，海底撈還推出了“只要畫得牛，海底撈送?！钡幕?dòng)活動(dòng)，進(jìn)一步增強(qiáng)了品牌與消費(fèi)者之間的聯(lián)系，通過創(chuàng)新的互動(dòng)形式激發(fā)消費(fèi)者的參與熱情。這種在產(chǎn)品和營銷上的雙重創(chuàng)新，使海底撈在競(jìng)爭(zhēng)激烈的火鍋市場(chǎng)中穩(wěn)居前列并鞏固了其創(chuàng)新品牌形象。

　　茶飲品牌爭(zhēng)相進(jìn)駐香港市場(chǎng)，大陸企業(yè)在香港拓店持續(xù)為企業(yè)成長賦能。隨著內(nèi)地新茶飲品牌逐漸擴(kuò)展，香港市場(chǎng)成為其重要的布局方向。2023年以來，至少42個(gè)內(nèi)地餐飲品牌進(jìn)駐香港，包括茶飲品牌和川菜餐廳等，分店總數(shù)達(dá)106家。霸王茶姬的首店在尖沙咀K11購物藝術(shù)中心開業(yè)兩天即累計(jì)銷售近1萬杯，表現(xiàn)了其強(qiáng)勁的市場(chǎng)吸引力。類似的競(jìng)爭(zhēng)局面中，瑞幸、庫迪咖啡、茶百道等品牌紛紛采用差異化定價(jià)和豐富的產(chǎn)品線策略，在滿足當(dāng)?shù)叵M(fèi)需求的同時(shí)，通過更高的性價(jià)比和細(xì)分定位贏得市場(chǎng)份額。這在進(jìn)一步鞏固了各自品牌在香港茶飲市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)，也有望為本企業(yè)的成長提供第二增長曲線。

　　海底撈布局烤魚賽道，“喵塘主”欲成新晉網(wǎng)紅。隨著近年來烤魚得到越來越多品牌的關(guān)注，海底撈也緊跟這一趨勢(shì)推出了自己的子品牌“喵塘主麻辣烤魚”，深入布局烤魚市場(chǎng)。喵塘主的門店設(shè)計(jì)風(fēng)格前衛(wèi)，采用黑金色工業(yè)風(fēng)搭配酒吧氛圍，營造獨(dú)特的年輕化體驗(yàn)，延續(xù)了海底撈主品牌為顧客帶來的情緒價(jià)值體驗(yàn)。在產(chǎn)品上，喵塘主以鮮魚現(xiàn)烤為賣點(diǎn)，主打麻辣、青椒、酸湯等多種口味，總計(jì)SKU達(dá)75個(gè)，且搭配小吃和酒水等豐富品類，主打社交型消費(fèi)場(chǎng)景。在客單價(jià)方面，其100元的客單價(jià)基本與海底撈的主品牌保持一致，雖略高于市場(chǎng)上60至90元的平均水平，但其優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品與服務(wù)預(yù)計(jì)將為消費(fèi)者帶來更多效用，也反映出當(dāng)前餐飲市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)核心正在從單純的菜品擴(kuò)展到體驗(yàn)、價(jià)格和細(xì)分創(chuàng)新等多重維度。

　　重點(diǎn)推薦：餐飲、食品以及賓館業(yè)務(wù)三輪驅(qū)動(dòng)，協(xié)同發(fā)展的同慶樓；極致化供應(yīng)鏈，快餐龍頭的百勝中國；業(yè)務(wù)立品牌，食品業(yè)務(wù)帶來新增長的廣州酒家；深耕下沉餐飲市場(chǎng)的呷哺呷哺。建議關(guān)注：海底撈、九毛九、全聚德、茶百道。

　　12 寵物

　　海外去庫存后出口加速恢復(fù)，海關(guān)數(shù)據(jù)同比高增。海外：看去庫存修復(fù)及產(chǎn)能落地后新訂單的兌現(xiàn)，目前寵物食品出口同比高增，主要貿(mào)易伙伴美國持續(xù)修復(fù)，東南亞等新興地區(qū)正高速成長。24年出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)將持續(xù)亮眼，上市公司的出口業(yè)務(wù)增長與行業(yè)共振，且由于穩(wěn)固的客戶關(guān)系及更強(qiáng)的交貨能力，有望迎來更強(qiáng)恢復(fù)彈性。 ? ?

　　寵物總體市場(chǎng)規(guī)模增長減緩，但穩(wěn)步向好。國內(nèi)：在激烈競(jìng)爭(zhēng)背景下，一級(jí)投融資步調(diào)放緩，腰部企業(yè)過去大額投放營銷費(fèi)用的模式或不可持續(xù)，看好品牌格局的進(jìn)一步優(yōu)化，另一方面，伴隨費(fèi)效比和營銷策略打磨，疊加規(guī)模效應(yīng)的顯現(xiàn)，利潤端的釋放或可期待。根據(jù)中國寵物行業(yè)白皮書，23年我國物城鎮(zhèn)寵物消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模為2793億元，同比增長3.2%，增速放緩。23年寵物犬?dāng)?shù)量同比增長1.1%至5175萬只，寵物貓數(shù)量同比增長6.8%至6980萬只，寵物犬重回增長區(qū)間，寵物貓仍是近年來主旋律。從寵均消費(fèi)來看，23年寵物犬年均消費(fèi)2875元/只，同比下降0.20%。寵物貓年均消費(fèi)1870元/只，同比下降0.75%。我們認(rèn)為，寵物市場(chǎng)的增長仍然具有確定性，但是單寵的年均消費(fèi)下降也側(cè)面反映出了市場(chǎng)的強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和消費(fèi)者傾向于高性價(jià)比消費(fèi)的趨勢(shì)。

　　推薦海內(nèi)外雙循環(huán)的中寵股份，自有品牌三大要素齊具的乖寶寵物，境外業(yè)務(wù)同環(huán)比改善、境內(nèi)業(yè)務(wù)持續(xù)布局的佩蒂股份，出口業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)彈性的依依股份，建議關(guān)注：流動(dòng)性改善帶來估值回升的路斯股份，食品和用品雙輪驅(qū)動(dòng)的源飛寵物。

　　13 黃金珠寶

　　據(jù)iFind，本周（12.6-12.13）上海金交所黃金現(xiàn)貨收盤價(jià)環(huán)比+1.36%至622.43元/克。近幾周黃金波動(dòng)較大，金價(jià)波動(dòng)預(yù)計(jì)與俄烏沖突以及美國大選有一定影響，此前黃金跌幅較大主要系受美國大選落定影響，特朗普再次當(dāng)選美國總統(tǒng)，其過往政策主張通過減稅、放松監(jiān)管等手段來刺激經(jīng)濟(jì)，該政策或?qū)⑼聘呙绹浰?，同時(shí)亦會(huì)提升實(shí)際利率從而增加持有黃金的成本，并且特朗普多次公開表示對(duì)強(qiáng)勢(shì)美元的支持，其對(duì)美元的強(qiáng)勢(shì)立場(chǎng)亦可能會(huì)導(dǎo)致美元匯率提升，從而削弱黃金對(duì)非美國投資者的吸引力，壓制金價(jià)表現(xiàn)。另外，特朗普曾表示一旦上任將推進(jìn)俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)盡快結(jié)束，導(dǎo)致避險(xiǎn)情緒降溫。

　　需持續(xù)關(guān)注高金價(jià)下終端消費(fèi)情況，等待旺季表現(xiàn)。推薦：產(chǎn)品及渠道雙增長的潮宏基；結(jié)構(gòu)調(diào)整基本完成，高股息的周大生；擁有強(qiáng)渠道和強(qiáng)品牌力，股改煥發(fā)新增長的老鳳祥。

　　2．風(fēng)險(xiǎn)提示

　　經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響消費(fèi)水平、食品安全風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)銷商資金鏈問題拋售產(chǎn)品損害品牌、 原材料成本大幅波動(dòng)